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1、單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級(jí),第三級(jí),第四級(jí),第五級(jí),*,第五篇資本結(jié)構(gòu)與股利政策,資本結(jié)構(gòu),資本成本,杠桿效應(yīng)分析,股利政策,在學(xué),習(xí),習(xí)企,業(yè),業(yè)融,資,資理,論,論以,前,前，,我,我對(duì),負(fù),負(fù)債,經(jīng),經(jīng)營(yíng),的,的理,解,解是,空,空洞,的,的，,只,只認(rèn),為,為它,是,是一,種,種快,速,速籌,資,資、,有,有利,于,于企,業(yè),業(yè)快,速,速發(fā),展,展的,方,方法,；,；現(xiàn),在,在我,明,明白,了,了它,也,也是,調(diào),調(diào)整,收,收益,、,、調(diào),整,整風(fēng),險(xiǎn),險(xiǎn)的,一,一種,方,方法,，,，它,既,既可,以,以雪,上,上加,霜,霜，,也,也可,以,以錦,上,上

2、添,花,花。,因,因此,，,，,作為,一,一個(gè),企,企業(yè),的,的管,理,理者,，,，應(yīng),該,該根,據(jù),據(jù)內(nèi),外,外環(huán),境,境的,變,變化,，,，及,時(shí),時(shí)做,出,出反,映,映，,主,主動(dòng),地,地利,用,用投,融,融資,決,決策,通,通過(guò),調(diào),調(diào)整,資,資產(chǎn),或,或財(cái),務(wù),務(wù)結(jié),構(gòu),構(gòu)，,獲,獲取,更,更大,收,收益,，,，或,有,有效,規(guī),規(guī)避,風(fēng),風(fēng)險(xiǎn),。,。,摘自一,位,位MBA學(xué),員,員的財(cái)務(wù)管,理,理考試卷,一個(gè)有趣的例子,以下三個(gè)公司除,負(fù),負(fù)債率外，其它,情,情況均相同，求,：,：兩公司,自有資金稅后利,潤(rùn),潤(rùn)率,1、當(dāng)資金利潤(rùn),率,率是15%2,、,、當(dāng)資金利潤(rùn)率,是,是5%,B

3、公司,負(fù)債50%,自有資金：100,借入資金：100,利率是10%,A公司,沒(méi)有負(fù)債,自有資金：200,借入資金：0,C公司,負(fù)債75%,自有資金：50,借入資金：150,利率是10%,美國(guó)大公司的融,資,資現(xiàn)象：,1984年1990年，發(fā)行,大,大量的新債，得,到,到的資金用于贖,回,回公司的股票；,1990年1994年，各公,司,司紛紛利用股市,發(fā),發(fā)行大量的新股,，,，得到的資金用,于,于 償還債務(wù)；,而94年以后，,各,各公司一方面發(fā),放,放股利，另一方,面,面又大量借債，,得,得到的資金用于,贖,贖回公司的股票,；,；,從,賬面價(jià)值,看，負(fù)債比率大,大,大上升，,但從,市場(chǎng)價(jià)值,看，

4、負(fù)債比率大,大,大降低。,分析：,與70年代相比,，,，,美國(guó)公司在80,年,年代更傾向提高,公,公司的杠桿比率,，,，,而90年代初又,呈,呈現(xiàn)出相反的狀,況,況，各公司紛紛,利,利用股市發(fā)行大,量,量的新股，改變,它,它們的資本結(jié)構(gòu),，,，努力降低80,年,年代以來(lái)形成的,高,高的財(cái)務(wù)杠桿。,94年后又與80年代相似。,美國(guó)經(jīng)濟(jì)1982.111990.6處于繁,榮,榮時(shí)期；1990.61991.3則,處,處于蕭條時(shí)期,（,（而勞動(dòng)力市,場(chǎng),場(chǎng)直到1994,年,年上半年才完全,恢,恢復(fù)）。,資本成本,資本成本的作用,單項(xiàng),資本成本的計(jì)算,1,債券成本（名義,、,、稅前、稅后）,2 優(yōu)先股,成

5、,成本,3 普通股,成,成本,4 保留盈,余,余成本,綜合,資本成本（加權(quán),平,平均的資本成本,）,）,加權(quán)邊際資本成,本,本的確定,資本成本的作用,比較籌資方案、,方,方式,評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目,評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)成果,投融資決策的關(guān),鍵,鍵,資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù),結(jié),結(jié)構(gòu)的聯(lián)接點(diǎn),資本預(yù)算中重要,參,參數(shù),資產(chǎn)結(jié)構(gòu),經(jīng)營(yíng)杠桿,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),資本成本,決定W,i,并影響K,i,財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu),財(cái)務(wù)杠桿,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),影響著公司EPS的水平與,變,變動(dòng),影響著公司EBIT的水平,與,與變動(dòng),1 債券成本,的,的計(jì)算,例如：某公司,發(fā),發(fā)行,期限,為25年，,債券,票面利率,為12%的債,券,券，,總價(jià)值1000萬(wàn)美元，,發(fā)行費(fèi)用率

6、,為3%，,該公司適用的,所,所得稅率為40%，,該債券的成本,是,是多少？,名義成本？稅,前,前成本？稅后,成,成本？,債券的,名義成本,債券持有人得,到,到的收益率,如何求債券持,有,有人得到的收,益,益率？,思考：,債券的,名義成本,與債券的,票面利率,哪個(gè)大？,1 債券成本,的,的計(jì)算,債券的,稅前成本,名義成本中沒(méi),有,有考慮到發(fā)行,費(fèi),費(fèi)用,，,若扣除，得到,債,債券稅前成本,，,，,它大于名義成,本,本,則稅前成本K,應(yīng),應(yīng)滿足：,利用試錯(cuò)(插,值,值)法求k,1 債券成,本,本的計(jì)算,債券的,稅后成本,利息是稅前支,付,付，可以節(jié)稅,，,，即成本還可,以,以降低。,債券的稅后成

7、,本,本=債券的稅,前,前成本*（1-T）,注：,1、公司有納,稅,稅，則債券的,實(shí),實(shí)際成本為稅,后,后成本,公司若沒(méi)有納,稅,稅，則債券的,實(shí),實(shí)際成本為稅,前,前成本,2、利息的節(jié),稅,稅作用激勵(lì)公,司,司更高地使用,債,債券融資,3、債券期限,較,較長(zhǎng)，近似將,其,其看作永續(xù)年,金,金,1 債券成,本,本的計(jì)算,名義成本,即為優(yōu)先股股,東,東得到的收益,率,率k,2 優(yōu)先,股,股成本,普,通,通,股,股,成,成,本,本Kcs,求,出,出Kcs,若,現(xiàn),現(xiàn),金,金,紅,紅,利,利,以,以,固,固,定,定,的,的,年,年,增,增,長(zhǎng),長(zhǎng),率,率g,遞,遞,增,增,，,，,則,：,：,（P,

8、0,為,發(fā),發(fā),行,行,價(jià),價(jià),）,）,或,利,利,用,用CAPM,模,模,型,型,請(qǐng),見(jiàn),見(jiàn),后,后,附,附,案,案,例,例,“,“,百,百,事,事,可,可,樂(lè),樂(lè),公,公,司,司,”,”,3,普,普,通,通,股,股,成,成,本,本,4,保,保,留,留,盈,盈,余,余,成,成,本,本,保,留,留,盈,盈,余,余,，,，,等,等,于,于,股,股,東,東,對(duì),對(duì),企,企,業(yè),業(yè),追,追,加,加,投,投,資,資,，,，,因,因,此,此,性,性,質(zhì),質(zhì),同,同,普,普,通,通,股,股,，,，,只,只,是,是,沒(méi),沒(méi),有,有,發(fā),發(fā),行,行,費(fèi),費(fèi),用,用,故,成,成,本,本k,：,：,思,考,考,：

9、,長(zhǎng),長(zhǎng),期,期,借,借,款,款,的,的,成,成,本,本,？,？,綜,合,合,資,本,本,成,成,本,本,的,的,計(jì),計(jì),算,算,首,先,先,必,必,須,須,清,清,楚,楚,：,：,1,、,、,理,理,想,想,的,的,資,資,本,本,結(jié),結(jié),構(gòu),構(gòu),是,是,什,什,么,么,？,？,目,目,前,前,的,的,資,資,本,本,結(jié),結(jié),構(gòu),構(gòu),是,是,什,什,么,么,？,？,應(yīng),以,以,什,什,么,么,方,方,式,式,融,融,資,資,？,？,每,每,種,種,方,方,式,式,的,的,融,融,資,資,規(guī),規(guī),模,模,是,是,多,多,少,少,？,？,2,、,、,每,每,種,種,融,融,資,資,方,方,式,式

10、,的,的,融,融,資,資,規(guī),規(guī),模,模,是,是,如,如,何,何,影,影,響,響,該,該,種,種,方,方,式,式,的,的,資,資,本,本,成,成,本,本,？,？,加,權(quán),權(quán),邊,邊,際,際,資,資,本,本,成,成,本,本,的,的,確,確,定,定,計(jì)算每種,資,資本來(lái)源,的,的成本；,確定每種,資,資本來(lái)源,的,的融資百,分,分比；,計(jì)算資本,邊,邊際成本,曲,曲線上加,權(quán),權(quán)成本會(huì),上,上升的點(diǎn),；,；,計(jì)算公司,資,資本加權(quán),成,成本，當(dāng),融,融資額上,升,升時(shí)這一,結(jié),結(jié)果會(huì)有,所,所不同；,構(gòu)造一個(gè),圖,圖，該圖,把,把未來(lái)投,資,資機(jī)會(huì)的,內(nèi),內(nèi)部收益,率,率同資本,加,加權(quán)邊際,成,

11、成本進(jìn)行,對(duì),對(duì)比，它,可,可以指出,哪,哪個(gè)投資,項(xiàng),項(xiàng)目可以,接,接受。,融資或投,資,資規(guī)模,資本成本,或,或內(nèi)部收,益,益率,第十五章,杠,杠桿效,應(yīng),應(yīng)分析,風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng),營(yíng),營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、,財(cái),財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),的,的含義,經(jīng)營(yíng)杠桿,度,度、財(cái)務(wù),杠,杠桿度、,聯(lián),聯(lián)合杠桿,度,度,杠桿效應(yīng),與,與風(fēng)險(xiǎn),決策、結(jié),構(gòu),構(gòu)、杠桿,、,、風(fēng)險(xiǎn)之,間,間的互動(dòng),關(guān),關(guān)系,如何利用,杠,杠桿進(jìn)行,預(yù),預(yù)測(cè)、控,制,制？,如何識(shí)別,杠,杠桿？如,何,何計(jì)算杠,桿,桿？,杠桿的兩,大,大作用？,杠,杠桿由什,么,么決定？,風(fēng)險(xiǎn)：,預(yù)期收,入,入的波,動(dòng),動(dòng)程度,經(jīng)營(yíng)風(fēng),險(xiǎn),險(xiǎn)：,稅息前,收,收益（EBIT）的,

12、波,波動(dòng),程度,取決于,兩,兩個(gè)因,素,素：1,、,、銷售,收,收入的,波,波動(dòng)程,度,度,2、EBIT,對(duì),對(duì)銷售,收,收入波,動(dòng),動(dòng)的敏,感,感度,（經(jīng)營(yíng),杠,杠桿的,大,大?。?財(cái)務(wù)風(fēng),險(xiǎn),險(xiǎn)：,每股收,益,益（EPS）,的,的波動(dòng),程,程度,取決于,兩,兩個(gè)因,素,素：1,、,、EBIT的,波,波動(dòng)程,度,度,2、EPS對(duì)EBIT波動(dòng),的,的敏感,度,度,（財(cái)務(wù),杠,杠桿的,大,大?。?討論,如何理,解,解,決策、,結(jié),結(jié)構(gòu)、,杠,杠桿、,風(fēng),風(fēng)險(xiǎn)之,間,間的互,動(dòng),動(dòng)關(guān)系,風(fēng)險(xiǎn)是,什,什么？,風(fēng),風(fēng)險(xiǎn)大,小,小與哪,些,些因素,有,有關(guān)？,哪些是,可,可控的,？,？,杠桿大,小,小與

13、什,么,么有關(guān),？,？,F、I,、,、D大,小,小取決,于,于什么,？,？,資產(chǎn)結(jié),構(gòu),構(gòu)、財(cái),務(wù),務(wù)結(jié)構(gòu),取,取決于,什,什么？,投資決,策,策，融,資,資決策,兩個(gè)案,例,例的比,較,較,1、馬,紹,紹爾工,業(yè),業(yè)公司,一,個(gè),個(gè)低負(fù),債,債的案,例,例,2、南,加,加州愛(ài),迪,迪生公,司,司,一,個(gè),個(gè)高負(fù),債,債的案,例,例,試比較,兩,兩個(gè)案,例,例中以,下,下方面,：,：,在籌資,、,、股利,政,政策方,面,面有何,不,不同？,行業(yè)競(jìng),爭(zhēng),爭(zhēng)程度,？,？,經(jīng)營(yíng)風(fēng),險(xiǎn),險(xiǎn)？,公司經(jīng),營(yíng),營(yíng)戰(zhàn)略,？,？,資產(chǎn)的,構(gòu),構(gòu)成？,（,（有形,資,資產(chǎn)、,無(wú),無(wú)形資,產(chǎn),產(chǎn)所占,比,比例？,）

14、,）,領(lǐng)導(dǎo)者,的,的個(gè)性,？,？,資本結(jié),構(gòu),構(gòu),1,資,資本結(jié),構(gòu),構(gòu)設(shè)計(jì),的,的目標(biāo),最優(yōu)資,本,本結(jié)構(gòu),的,的標(biāo)準(zhǔn),2,規(guī),規(guī)劃與,設(shè),設(shè)計(jì)資,本,本結(jié)構(gòu),的,的理論,依,依據(jù),3,規(guī),規(guī)劃與,設(shè),設(shè)計(jì)資,本,本結(jié)構(gòu),的,的決策,方,方法,8.1,融,融,資,資組合,設(shè),設(shè)計(jì)要,解,解決的,問(wèn),問(wèn)題,期限結(jié),構(gòu),構(gòu),各方式,的,的比例,結(jié),結(jié)構(gòu),簡(jiǎn)化的,資,資產(chǎn)負(fù),債,債表,資產(chǎn),流動(dòng)負(fù),債,債,長(zhǎng)期負(fù),債,債,優(yōu)先股,普通股,資本結(jié),構(gòu),構(gòu),財(cái)務(wù)結(jié),構(gòu),構(gòu),財(cái)務(wù)結(jié),構(gòu),構(gòu)-流,動(dòng),動(dòng)負(fù)債=資本,結(jié),結(jié)構(gòu),規(guī)劃與,設(shè),設(shè)計(jì)資,本,本結(jié)構(gòu),的,的依據(jù),之,之一,公司需,交,交納所,得,得稅

15、并,且,且存在,破,破產(chǎn)的,可,可能性,公司需,交,交納所,得,得稅,利息稅,盾,盾會(huì)影,響,響公司,的,的資本,加,加權(quán)成,本,本；并,且,且增加,公,公司的,市,市場(chǎng)價(jià),值,值,是否可,以,以無(wú)限,制,制地提,高,高財(cái)務(wù),杠,杠桿來(lái),增,增加公,司,司的價(jià),值,值和降,低,低資本,成,成本呢,？,？,公司存,在,在破產(chǎn),的,的可能,性,性,輕,：,債權(quán)人,的,的限制,，,，借貸,的,的困難,，,，好項(xiàng),目,目的放,棄,棄。,重：資,產(chǎn),產(chǎn)低價(jià),出,出售；,清,清算成,本,本。,規(guī)劃與,設(shè),設(shè)計(jì)資,本,本結(jié)構(gòu),的,的依據(jù),之,之二,公,司,司價(jià)值,、,、代理,成,成本、,經(jīng),經(jīng)營(yíng)效,率,率,

16、代理成,本,本包括,：,：,1、激,勵(lì),勵(lì)成本,基本工,資,資、額,外,外津貼,、,、免費(fèi),使,使用公,司,司的交,通,通工具,等,等,2、（,股,股東、,債,債權(quán)人,）,）監(jiān)控,成,成本,審計(jì)財(cái),務(wù),務(wù)報(bào)表,、,、津貼,的,的調(diào)整,決,決策等,對(duì),對(duì)管理,層,層的約,束,束措施,；,；,債權(quán)人,確,確保保,護(hù),護(hù)性條,款,款得以,遵,遵守而,導(dǎo),導(dǎo)致的,監(jiān),監(jiān)控成,本,本。,債務(wù)的,顯,顯性成,本,本（稅,盾,盾）,代,代理,成,成本,財(cái)務(wù)拮,據(jù),據(jù)成本,（包括,一,一部分,經(jīng),經(jīng)營(yíng)效,率,率的犧,牲,牲）,規(guī)劃與,設(shè),設(shè)計(jì)資,本,本結(jié)構(gòu),的,的依據(jù),之,之三,代,理,理成本,、,、自由,現(xiàn),現(xiàn)金流,公司管,理,理層更,愿,愿意持,有,有并控,制,制公司,的,的自由,現(xiàn),現(xiàn)金流,；,；,大量的,自,自由現(xiàn),金,金流,會(huì),會(huì)導(dǎo)致,公,公司管,理,理層進(jìn),行,行不明,智,智行動(dòng),。,。,通過(guò)債,券,券人還,本,本付息,的,的要求,來(lái),來(lái)減少,管,管理層,所,所控制,的,的自由,現(xiàn),現(xiàn)金流,；,；,通過(guò)債,權(quán),權(quán)人的,限,限制條,款,款監(jiān)控,公,公司管,理,理層的,行,行為；,管理層,在,